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研究笔记专题二:被玩坏了的员工持股计划
  访问人数:1892    更新时间:2015/9/16 13:01:39    收藏此页

作者:黄亮

        自2014年6月,证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》以来,受到上市公司的持续关注。截止2015年8月12日,A股总计有331家公司发布了员工持股计划方案,其中进入实施阶段96家,股东大会通过171家,董事会预案61家,停止实施2家,未通过1家。

        坊间普遍认为:员工持股计划使核心人员更紧密地与股东、公司的利益保持一致,更好地推动股东价值提升。安信证券认为:相比二级市场通行的股权激励、增持、回购等措施,员工持股计划有着独特的优势,激励效果更好、创新更多、操作更灵活。具体体现在:①覆盖面广:基本覆盖公司全部重要岗位人员。②成功率高:员工持股计划基本无业绩目标,股权激励历史上约有30%因业绩压力过高而无法实施。③期限灵活:持股期限一般为12个月,最高可达10年。④资金来源多样,除了员工自筹资金外,还可通过借款、收益互换、结构化产品等方式加杠杆。⑤股票来源多样,除二级市场购买外,还有定增、大股东赠与等方式。其中以定增方式一举两得,既满足公司资金需求,又调动员工积极性。⑥无需行政许可,仅需股东大会50%通过即可实施,锁定期缩短到12个月(除定增发行)。⑦成本低,公司承担激励成本更低,被激励对象税收成本也低。

      

        然而,正是由于员工持股计划的创新性、灵活性,各家公司的员工持股计划推进过程与方案中出现了一些令人啼笑皆非的事情。聊举如下: 

1、巧言令色,巧借口灵活停复牌

       2015年7月初,股灾正酣,不少上市公司纷纷停牌以稳定股价,其中筹划员工持股计划也成为借口之一。

       比如A公司于7月9日公告“因正在筹划员工持股计划”停牌。而随着市场的企稳反弹,7月13日A公司公告称“考虑公司及下属子公司员工人数众多且分布全球,难以在短期内一一通知落实并向员工宣传讲解到位公司拟筹划员工持股计划的目的、员工持股计划的主要内容、员工持股计划的管理、员工持股计划的实施程序和本次征求意见的安排等具体内容。”因而公司暂时终止员工持股计划并复牌。

2、杠杆叠加,撬动资金高达12倍

        2014年8月,监管层通知禁止员工持股计划以结构化产品形式参与上市公司非公开发行股票之后,但员工持股计划以结构化产品形式购买公司股票的情形仍然屡见不鲜。

        比如B公司于2015年4月30日发布员工持股计划草案,员工持股计划筹集资金上限为员工自筹750万,所筹集资金用于认购某投资咨询公司成立基金的一般份额,同时控股股东出资2250万元认购该基金的优先份额,之后该基金与某券商签订股票收益互换协议,由券商提供融资资金6000万元,总计9000万元用于购买B公司股票,因而该员工持股计划的杠杆上限达到了惊人的12倍(9000/750),公司股价上涨10%,员工持股计划收益即可翻番。而在实际中,5月20日,B公司公告称完成员工持股计划股票购买,“共买入194.34万股,均价30.17元,总购买金额5863.65万元。”实际杠杆也达到了7.81倍。

3、时点尴尬,难逃护航定增解禁嫌疑

        上市公司有着定增、配股等再融资手段,可同时也伴随着规定的禁售期,倘若遭遇破发、倒挂等情况,推出员工持股计划就难逃为定增解禁股护航之嫌。

       C公司于2014年12月4日发布员工持股计划草案,员工自筹与控股股东无息借款共筹集资金1.7亿,全额认购某券商资管集合资产管理计划次级份额,并由后者按1:3的比例提供融资5.1亿,总计6.8亿通过二级市场购买等方式购买C公司股票。2015年3月30日C公司公告员工持股计划完成股票购买,通过二级市场(含大宗交易)购买3892.26万股,均价14.98元/股,总金额5.83亿元。

       与此同时,C公司于2013年12月面向机构的定增也于2014年12月8日到期解禁,据C公司公告,2013年定增6850万股,定增价11.34元,募资7.78亿元。而自增发完成后,截至2014年12月4日C公司推出员工持股计划草案,C公司股价始终处于破发状态。尽管后期C公司完成员工持股计划股票购买的金额、数额与定增解禁股份并不匹配,但前后仅相隔4个交易日的尴尬时点,使得公司难逃护航定增的嫌疑。

4、量身定制,巧接大股东减持

        由于员工持股计划的股票来源可以来自于大股东赠与,二级市场购买等方式,并没有限制员工持股计划参与大宗交易,因而有公司打起了大宗交易减持,员工持股计划接盘的主意。

       比如D公司于2015年1月27日发布员工持股计划方案草案,该计划募集资金上限为2450万元,并与某券商签订股票收益互换协议融资7350万元,共9800万元用于大宗交易或竞价交易购买D公司股票不超过432万股。2月12日D公司公告员工持股计划完成股票购买,该计划于2月11日通过大宗交易耗资9791.6元购买D公司股票364万股,均价26.9元/股(较前一日收盘价29.88折价9.97%),一次性完成了员工持股计划的股票购买。而12日D公司同时公告大股东J某11日通过大宗交易减持364万股,均价26.9元/股。查看公司大宗交易数据可知,D公司11日仅有一笔364万股的大宗交易,因而员工持股计划购买的股票就是大股东减持的股票,实际达到了员工持股计划接盘大股东减持的效果。

5、一箭数雕,化不可能为可能

       2015年7月股灾中,监管层曾要求所有上市公司制定维护股价稳定方案,包括但不限于大股东增持、董监高增持、公司回购、员工持股计划、股权激励等措施维护股价稳定。监管层一声令下,上市公司闻风而动,其中就有一家推出了看似不可能完成的员工持股计划。

       E公司于2015年7月31日发布员工持股计划草案,计划筹集资金8400万元,其中员工自筹4200万,控股股东无息借款4200万,锁定期12个月,存续期48个月。然而股票来源并非二级市场购买,而是以5.6元/股受让控股股东不超过1500万股(5.6×1500=8400)。受让股份分三期解锁:

 
业绩目标
解锁比例
第一期
2015年度归属于母公司扣除非经常性损益后的净利润不低于1.25亿元
30%
第二期
2016年度归属于母公司扣除非经常性损益后的净利润不低于4.19亿元
30%
第三期
 
(2015年度、2016年度、2017年度归属于母公司扣除非经常性损益后的累计净利润金额)/13.19亿元*100%—前期已解锁股份数量/员工持股计划本次受让股份数量*100%
 

       员工持股计划存续期满后,未能解锁的股票由控股股东在 20 个交易日内以当日收盘价回购。处置未满足解锁条件股票在扣除其本金及其他相关费用后如产生收益归控股股东所有。

      以员工持股计划草案披露日,E公司收盘价9.36来看,5.6元的受让价就是控股股东送钱,然而从解锁的业绩目标来看,1500万股要想完全解锁看似是不可能完成的任务。以完全解锁的业绩目标来看,E公司2015-2017每年扣非后净利润得分别达到1.25、4.19、7.75亿元,而E公司2012-2014年每年扣非后净利润为0.21、0.27、0.18亿元,完成业绩目标要求E公司未来三年复合增速达到250%,以E公司房地产行业企业的背景,除非是外延式并购重组,否则这样高的业绩目标根本不可能实现。

       然而,翻看E公司公告可以发现,2015年7月30日公司公告发行股份购买资产并募集配套资金获证监会核准,E公司将发行7.73亿股购买相关公司股权及资产并募集配套资金不超过14.44亿元,交易对方承诺所购买资产2015-2017年扣非后净利润不低于12.52亿元。由于承诺业绩相比E公司员工持股计划的13.19亿元目标仅有0.67亿元的差距,并且可以分三年时间完成,那么E公司轻而易举就可以完成业绩目标。

       看似由于业绩目标过高而不可能实现,但一旦完成资产购买,不可能就成为了可能。E公司大股东一箭数雕的财技也真是让人醉了:既满足了监管层“五选一”稳定股价的要求,又给高管及部分员工发放了大笔福利(增发后完成业绩目标的难度太低了),同时还兑现了2005年股改时1000万股长期激励计划股票的承诺。

       从2014年中以来,上市公司推出员工持股计划较多,但从实际情况来看,并非推出员工持股计划就是利好,员工持股计划存在的陷阱与机遇参半,投资者朋友仍需擦亮眼睛,仔细甄别。

       员工持股计划存续期满后,未能解锁的股票由控股股东在 20 个交易日内以当日收盘价回购。处置未满足解锁条件股票在扣除其本金及其他相关费用后如产生收益归控股股东所有。

       然而,正是由于员工持股计划的创新性、灵活性,各家公司的员工持股计划推进过程与方案中出现了一些令人啼笑皆非的事情。聊举如下:

       自2014年6月,证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》以来,受到上市公司的持续关注。截止2015年8月12日,A股总计有331家公司发布了员工持股计划方案,其中进入实施阶段96家,股东大会通过171家,董事会预案61家,停止实施2家,未通过1家。

摘要:2014年中以来,上市公司推出员工持股计划较多,但从实际情况来看,并非推出员工持股计划就是利好,员工持股计划存在的陷阱与机遇参半,投资者朋友仍需擦亮眼睛,仔细甄别。

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